Para a aferição da qualidade e potencial de um negócio são necessárias análises das suas mais diversas vertentes, desde a eficiência da componente operacional, que lida directamente com a produção, até ao alcance do marketing da empresa e a sua eficácia na criação de imagens e marcas fortes. A qualidade do departamento de vendas é também importante bem como o trabalho da gestão do negócio, que é responsável não só por diariamente encontrar soluções para os problemas da empresa mas, também, pelas difíceis tarefas de alocação de capital e da definição da orientação estratégica de crescimento da empresa, que contribua para a consolidação de cada vez maiores vantagens competitivas do negócio em relação à concorrência.
Frequentemente, os media preocupam-se com a divulgação do nível de lucro absoluto que as empresas apresentam, como forma de determinarem o seu grau de sucesso. No entanto, bem mais importante é o resultado obtido pelo negócio em relação ao capital investido, na medida em que este rácio é um indicador muito mais robusto do nível de cash flows que a empresa terá capacidade de gerar e também das oportunidades de crescimento futuro que poderá aproveitar.
Digamos, por exemplo, que a empresa A e a empresa B apresentam mil euros/ano de lucro, e têm vindo a crescer os seus lucros a 10% ao ano. A empresa A e empresa B estão na mesma indústria e são semelhantes, excepto no facto de a empresa A ter um património de 5000 euros, enquanto que a empresa B possui activos totais de 20.000 euros. Supondo que ambas estão a cotar em bolsa ao mesmo preço, qual empresa será preferível para investir?
Pode parecer, intuitivamente, que a empresa B é mais desejável. Afinal, quem não gostaria de ser dono de 20.000 euros de valor em activos em vez de 5000? Mas, na verdade, se se acreditar nas perspectivas de crescimento desta indústria, a empresa A é o melhor investimento. A conclusão resulta da análise do retorno dos activos (por vezes é substituído por outro rácio semelhante, o retorno sobre o capital investido), que é uma medida do género de retorno que um investidor recebe pelo seu dinheiro investido.
Para cada euro que a empresa A investe nos seus activos, 0,20 transformam-se em lucro (ou seja um retorno nos activos de 20%), enquanto a empresa B apenas consegue gerar 0,05 euros (retorno de 5%). Se estas empresas tivessem como objectivo crescer os seus resultados 100 euros este ano, os proprietários da empresa A só teriam de investir 500 euros para obterem esse retorno, permitindo que o montante remanescente do lucro (1000 euros) possa ser pago em dividendos ou em recompras de acções. Por outro lado, os accionistas da empresa B teriam de investir 2000 euros para obter o mesmo retorno absoluto de 100, o que significa que não veriam distribuídos quaisquer dividendos, e a empresa teria, inclusivamente, de se financiar, recorrendo, por exemplo, a empréstimos bancários para obter o montante necessário para fazer o investimento.
Frequentemente, os investidores vêm o crescimento futuro de uma empresa, mas não consideram os custos desse crescimento. Todas as empresas necessitam de investimentos em activos com o objectivo de apoiar o crescimento, seja na forma de activos fixos (como edifícios ou máquinas), de fundo de maneio (fundos de tesouraria que permitam gerir pagamentos a fornecedores, compra de mercadorias e matérias-primas e crédito a clientes), ou mesmo para a aquisição de outras empresas. As empresas com os melhores e sustentáveis retornos sobre os activos (ou sobre os capitais investidos) são as que mais recompensam os seus investidores com dividendos reais, e não apenas com lucros no papel.
Para o investidor em valor que procura boas empresas onde investir, é importante analisar a eficácia da empresa na utilização dos activos que tem à disposição e a sua transformação em lucros para o accionista. Comparando, por exemplo, o BCP com o BES verificamos que o BCP teve um retorno nos activos no último ano de 0.24% enquanto o BES obteve 0.66%, indicando uma melhor performance do BES. Talvez por consequência desta diferença se verifique que o BCP transacciona em bolsa a uma cotação equivalente a quase metade do seu valor contabilístico (ou um rácio price to book de 0.51) enquanto o BES negoceia a cerca de 63% (price to book de 0.63). Ambos os títulos estão a desconto em relação ao valor total que apresentam de activos menos as dívidas, consequência, aliás, da grave crise financeira de 2008 e dos recentes problemas do risco de crédito de Portugal, mas a pior performance do BCP em termos de retornos, apesar de apresentar lucros, prejudica mais o seu desempenho em bolsa.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
segunda-feira, junho 14, 2010
quarta-feira, junho 09, 2010
segunda-feira, maio 17, 2010
O Investidor Empreendedor
O pai da filosofia de Investimento em Valor, Benjamin Graham, escreveu aquelas que foram consideradas por Warren Buffett, o melhor investidor de todos os tempos e discípulo de Graham, as palavras mais importantes sobre investimento alguma vez escritas: “O investimento é mais inteligente quando é mais orientado para o negócio”. O investimento numa acção é mais eficiente, é melhor analisado, melhor entendido e possui uma melhor probabilidade de ser bem sucedido se for encarado como uma compra de um pedaço de um negócio. Quando se investe em determinada empresa, comprando algumas das suas acções, fica-se com direito a uma pequena parte dos seus resultados, do seu balanço, dos seus fluxos de caixa e dos seus dividendos, porque efectivamente se detém uma pequena parte dessa empresa. Por essa razão faz todo o sentido analisar meticulosamente todas as vertentes do negócio, as suas rentabilidades, margens, qualidade dos produtos, qualidade da gestão, vantagens competitivas, perspectivas futuras de evolução do negócio, a concorrência, a solvabilidade do seu balanço, as suas dívidas, o património que possui, etc, de forma a determinar se existe valor naquele negócio/investimento que ainda não foi reconhecido pelo mercado, e que, desta forma, pode dar lugar a um investimento proveitoso.
Os empresários facilmente se identificam com esta postura, na medida em que todos os dias e no ambiente da gestão do seu negócio têm de tomar dezenas de decisões orientadas para a maximização da eficiência e valor da sua empresa. Decisões relacionadas com a gestão interna operacional do negócio, com o marketing, recursos humanos, tesouraria, mas também com a gestão da aplicação de excessos de liquidez, com a estruturação de financiamentos, com a gestão de riscos cambiais, de taxas de juro e de matérias-primas, entre outros.
Para todas estas questões, a melhor solução será concerteza encontrada se o empresário evidenciar capacidade analítica, disciplina para não tomar decisões em áreas onde não possuiu competências, paciência e persistência para catapultar o negócio para o futuro na altura certa, e coragem para investir, aceitar os riscos mas verificar a existência de valor no investimento. Todas estas são características do Investimento em Valor, porque, na verdade, estamos a falar de uma postura comum de racionalidade, de trabalho duro e de temperamento perante os investimentos com o objectivo de minimizar riscos e maximizar resultados. Warren Buffett corroborou esta ideia de cumplicidade entre o empreendedorismo e o investimento afirmando que: “Sou um melhor empresário porque sou um investidor e sou um melhor investidor porque sou empresário”.
No entanto, estas características fundamentais dos grandes empresários/investidores são características profundamente inatas. Não se podem ensinar nas faculdades, em cursos de gestão ou de marketing. Podemos aprender num curso como analisar um negócio e como avaliá-lo, e esses são ensinamentos extremamente valiosos se feitos correctamente, mas não podemos aprender a ter paciência, a não correr atrás da moda do momento, a manter as decisões simples e compreensíveis, a ter coragem de fazer um investimento significativo no ponto de máximo pessimismo e um desinvestimento relevante numa onda de total euforia. Este enquadramento mental único tem de nascer com a pessoa.
A todos os investidores e empresários é dito que para se poder obter elevadas taxas de rentabilidade, são obrigados a ter que tomar riscos mais altos. As estratégias de Investimento em Valor têm demonstrado ao longo dos tempos que é possível conter riscos e mesmo assim obter retornos bastante razoáveis. Para tal é importante o desenvolvimento de uma filosofia sustentada de investimento e de uma boa estratégia de pesquisa e de análise de todas as variáveis inerentes ao desenvolvimento do negócio.
Certamente que nunca terá passado pela cabeça do empresário Belmiro de Azevedo de desinvestir ou mudar totalmente o enfoque de trabalho das suas empresas mesmo tendo em conta todos os graves desenvolvimentos económicos dos últimos dois anos e meio e as suas consequências, incluindo desvalorizações das suas empresas em bolsa de mais de 50%. No entanto, o grupo SONAE mantém-se activo no mercado procurando reforçar a suas posições de liderança e pesquisando novos mercados e produtos por onde crescer, com a convicção de que, a prazo, serão atingidos bons resultados e o mercado reconhecerá o valor das suas acções.
Tal como o investidor em valor, o empresário mantém o seu rumo, aprendendo sempre com os seus erros, mas mantendo-se firme perante as suas convicções, focando-se nas suas áreas de competência, e tendo a persistência para continuar, mesmo perante as mais graves dificuldades, a trabalhar para a criação de valor. Esta é a filosofia do Investidor Empreendedor.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
Os empresários facilmente se identificam com esta postura, na medida em que todos os dias e no ambiente da gestão do seu negócio têm de tomar dezenas de decisões orientadas para a maximização da eficiência e valor da sua empresa. Decisões relacionadas com a gestão interna operacional do negócio, com o marketing, recursos humanos, tesouraria, mas também com a gestão da aplicação de excessos de liquidez, com a estruturação de financiamentos, com a gestão de riscos cambiais, de taxas de juro e de matérias-primas, entre outros.
Para todas estas questões, a melhor solução será concerteza encontrada se o empresário evidenciar capacidade analítica, disciplina para não tomar decisões em áreas onde não possuiu competências, paciência e persistência para catapultar o negócio para o futuro na altura certa, e coragem para investir, aceitar os riscos mas verificar a existência de valor no investimento. Todas estas são características do Investimento em Valor, porque, na verdade, estamos a falar de uma postura comum de racionalidade, de trabalho duro e de temperamento perante os investimentos com o objectivo de minimizar riscos e maximizar resultados. Warren Buffett corroborou esta ideia de cumplicidade entre o empreendedorismo e o investimento afirmando que: “Sou um melhor empresário porque sou um investidor e sou um melhor investidor porque sou empresário”.
No entanto, estas características fundamentais dos grandes empresários/investidores são características profundamente inatas. Não se podem ensinar nas faculdades, em cursos de gestão ou de marketing. Podemos aprender num curso como analisar um negócio e como avaliá-lo, e esses são ensinamentos extremamente valiosos se feitos correctamente, mas não podemos aprender a ter paciência, a não correr atrás da moda do momento, a manter as decisões simples e compreensíveis, a ter coragem de fazer um investimento significativo no ponto de máximo pessimismo e um desinvestimento relevante numa onda de total euforia. Este enquadramento mental único tem de nascer com a pessoa.
A todos os investidores e empresários é dito que para se poder obter elevadas taxas de rentabilidade, são obrigados a ter que tomar riscos mais altos. As estratégias de Investimento em Valor têm demonstrado ao longo dos tempos que é possível conter riscos e mesmo assim obter retornos bastante razoáveis. Para tal é importante o desenvolvimento de uma filosofia sustentada de investimento e de uma boa estratégia de pesquisa e de análise de todas as variáveis inerentes ao desenvolvimento do negócio.
Certamente que nunca terá passado pela cabeça do empresário Belmiro de Azevedo de desinvestir ou mudar totalmente o enfoque de trabalho das suas empresas mesmo tendo em conta todos os graves desenvolvimentos económicos dos últimos dois anos e meio e as suas consequências, incluindo desvalorizações das suas empresas em bolsa de mais de 50%. No entanto, o grupo SONAE mantém-se activo no mercado procurando reforçar a suas posições de liderança e pesquisando novos mercados e produtos por onde crescer, com a convicção de que, a prazo, serão atingidos bons resultados e o mercado reconhecerá o valor das suas acções.
Tal como o investidor em valor, o empresário mantém o seu rumo, aprendendo sempre com os seus erros, mas mantendo-se firme perante as suas convicções, focando-se nas suas áreas de competência, e tendo a persistência para continuar, mesmo perante as mais graves dificuldades, a trabalhar para a criação de valor. Esta é a filosofia do Investidor Empreendedor.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
segunda-feira, maio 03, 2010
Oportunidades no Mercado Português
A crise financeira na Grécia perturbou os mercados europeus fazendo recuar os principais índices accionistas. Portugal, também tem estado em destaque com a crescente especulação de que poderá ser o país que se segue em termos de risco de incumprimento. A última agência de rating a afirmá-lo foi a S&P que concordou que as finanças públicas portuguesas actuais são distintas das gregas (défice de 9.4% vs 13.6% dos gregos; dívida pública de 76.8% contra 115.1%) mas deixa dúvidas relativamente ao dinamismo económico nacional, prevendo que o crescimento económico anémico da década passada (cerca de 1% ao ano) se mantenha nos anos vindouros. Tal deverá tornar muito mais difícil o objectivo da consolidação orçamental na medida em que a redução do défice encontrará entraves na realização de receita fiscal como consequência da paralisação económica e na diminuição da despesa devido a uma provável manutenção de uma alta taxa de desemprego. O rating de crédito atribuído a Portugal foi de A- com outlook negativo, ou seja, com perspectivas de vir a baixar no futuro.
Para combater estes problemas foi apresentado o Plano de Estabilidade e Crescimento (PEC) que tem como objectivos a diminuição do défice para 3% em 2013 e a inversão da tendência de subida da dívida pública. Para ajudar ao cumprimento destes objectivos são lançadas medidas de aumento de impostos e de privatizações de activos do estado. Ou seja, em 2013 e cumprindo-se as estimativas do plano estaremos ainda a incorrer em défices (que contribuem para o avolumar da dívida do estado), a nossa dívida será apenas um pouco superior à actual, apesar de se continuar a delapidar património do estado, a economia continuará a progredir muito lentamente e sem motores claros de crescimento económico e produtivo, e o desemprego continuará a atingir valores elevados. Resumindo, não parece que esteja a ser preparada uma verdadeira estratégia de inversão de tendência do rumo da economia nacional, mas antes uma tentativa suster um problema para depois continuarmos a obter mais do mesmo.
O mercado português tem sido severamente penalizado. O principal índice nacional, o PSI20, recuou cerca de 17% desde os máximos relativos de Outubro de 2009. Apesar do contexto conjuntural e estrutural em que o país se encontra e mesmo tendo em conta estimativas de crescimento bastante pobres, esta queda acentuada da praça financeira portuguesa assenta fundamentalmente na especulação de que Portugal poderá entrar em incumprimento do serviço da sua dívida. Tal será muito difícil de acontecer na medida em que, quando comparado com a Grécia, Portugal, apesar de tudo, apresenta maior credibilidade das suas estatísticas, indicadores económicos mais sustentáveis, reservas externas 3 vezes superiores às da Grécia, reformas relevantes na área da segurança social, etc.
Mesmo havendo, no limite, algum problema de curto prazo com o financiamento da economia portuguesa, não será concerteza do interesse da União Monetária Europeia (UEM) que algum dos seus membros entre em incumprimento, tendo em conta as possíveis consequências para moeda única e para a sustentabilidade de outros países membros em situações semelhantes. Deste modo, e como está já a ser feito com a Grécia que tem acordado um pacote de financiamento de 110 mil milhões de euros com a UEM, no limite, Portugal seria ajudado no refinanciamento da sua dívida, apesar de lhe vir a custar a imposição de medidas mais severas de contenção.
O Investidor em Valor procura sempre oportunidades de investimento em mercados onde o grau de incerteza seja grande mas o risco esteja, de alguma forma, limitado. O mercado português pode, neste momento, providenciar algumas dessas oportunidades. De notar, no entanto, que cada investimento deve ser individualmente ponderado, analisado e decidido, na medida em que, a prazo, o mercado acabará por transparecer o valor intrínseco do negócio, em função do seu desempenho.
Duas Oportunidades de Investimento
Cerca de 2 meses atrás deixamos uma ideia de investimento no mercado nacional: a Energias de Portugal (EDP). Com um total de 81% dos resultados a derivar de actividades reguladas, o negócio da EDP apresenta características de grande estabilidade e previsibilidade. Por outro lado, mais de 50% dos resultados já têm origem fora de Portugal providenciando diversificação e flexibilidade operacional à empresa. A vertente das energias renováveis e o potencial do mercado brasileiro deverão ser importantes catalisadores de crescimento. Com uma relação preço-resultados líquidos (PER) de 12 e um dividendo de cerca de 5,7%, é uma oportunidade com valor.
O Banco Espírito Santo (BES) é, neste momento, o maior banco português em termos de capitalização bolsista. O produto líquido bancário, por actividade, reparte-se da seguinte forma: banca comercial (78,3%); banco de investimento e de financiamento (11%); prestação de serviços financeiros especializados (5,6%); gestão de activos (4,6%); outros (0,5%). Possui uma rede de 757 agências implantadas essencialmente em Portugal. O BES tem demonstrado capacidade para ultrapassar a actual conjuntura com indicadores sólidos ao nível do seu balanço, uma estrutura accionista forte e uma estratégia internacional adequada, que deverá potenciar o crescimento do banco em mercados externos nos próximos anos. Essa vontade tem sido demonstrada com recentes investimento em mercados como Inglaterra, Dinamarca ou a Líbia. O banco paga um dividendo de cerca de 4% e está a cotar com um rácio do seu preço em relação ao valor contabilístico por acção de 0.68. Bastante atractivo.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
Para combater estes problemas foi apresentado o Plano de Estabilidade e Crescimento (PEC) que tem como objectivos a diminuição do défice para 3% em 2013 e a inversão da tendência de subida da dívida pública. Para ajudar ao cumprimento destes objectivos são lançadas medidas de aumento de impostos e de privatizações de activos do estado. Ou seja, em 2013 e cumprindo-se as estimativas do plano estaremos ainda a incorrer em défices (que contribuem para o avolumar da dívida do estado), a nossa dívida será apenas um pouco superior à actual, apesar de se continuar a delapidar património do estado, a economia continuará a progredir muito lentamente e sem motores claros de crescimento económico e produtivo, e o desemprego continuará a atingir valores elevados. Resumindo, não parece que esteja a ser preparada uma verdadeira estratégia de inversão de tendência do rumo da economia nacional, mas antes uma tentativa suster um problema para depois continuarmos a obter mais do mesmo.
O mercado português tem sido severamente penalizado. O principal índice nacional, o PSI20, recuou cerca de 17% desde os máximos relativos de Outubro de 2009. Apesar do contexto conjuntural e estrutural em que o país se encontra e mesmo tendo em conta estimativas de crescimento bastante pobres, esta queda acentuada da praça financeira portuguesa assenta fundamentalmente na especulação de que Portugal poderá entrar em incumprimento do serviço da sua dívida. Tal será muito difícil de acontecer na medida em que, quando comparado com a Grécia, Portugal, apesar de tudo, apresenta maior credibilidade das suas estatísticas, indicadores económicos mais sustentáveis, reservas externas 3 vezes superiores às da Grécia, reformas relevantes na área da segurança social, etc.
Mesmo havendo, no limite, algum problema de curto prazo com o financiamento da economia portuguesa, não será concerteza do interesse da União Monetária Europeia (UEM) que algum dos seus membros entre em incumprimento, tendo em conta as possíveis consequências para moeda única e para a sustentabilidade de outros países membros em situações semelhantes. Deste modo, e como está já a ser feito com a Grécia que tem acordado um pacote de financiamento de 110 mil milhões de euros com a UEM, no limite, Portugal seria ajudado no refinanciamento da sua dívida, apesar de lhe vir a custar a imposição de medidas mais severas de contenção.
O Investidor em Valor procura sempre oportunidades de investimento em mercados onde o grau de incerteza seja grande mas o risco esteja, de alguma forma, limitado. O mercado português pode, neste momento, providenciar algumas dessas oportunidades. De notar, no entanto, que cada investimento deve ser individualmente ponderado, analisado e decidido, na medida em que, a prazo, o mercado acabará por transparecer o valor intrínseco do negócio, em função do seu desempenho.
Duas Oportunidades de Investimento
Cerca de 2 meses atrás deixamos uma ideia de investimento no mercado nacional: a Energias de Portugal (EDP). Com um total de 81% dos resultados a derivar de actividades reguladas, o negócio da EDP apresenta características de grande estabilidade e previsibilidade. Por outro lado, mais de 50% dos resultados já têm origem fora de Portugal providenciando diversificação e flexibilidade operacional à empresa. A vertente das energias renováveis e o potencial do mercado brasileiro deverão ser importantes catalisadores de crescimento. Com uma relação preço-resultados líquidos (PER) de 12 e um dividendo de cerca de 5,7%, é uma oportunidade com valor.
O Banco Espírito Santo (BES) é, neste momento, o maior banco português em termos de capitalização bolsista. O produto líquido bancário, por actividade, reparte-se da seguinte forma: banca comercial (78,3%); banco de investimento e de financiamento (11%); prestação de serviços financeiros especializados (5,6%); gestão de activos (4,6%); outros (0,5%). Possui uma rede de 757 agências implantadas essencialmente em Portugal. O BES tem demonstrado capacidade para ultrapassar a actual conjuntura com indicadores sólidos ao nível do seu balanço, uma estrutura accionista forte e uma estratégia internacional adequada, que deverá potenciar o crescimento do banco em mercados externos nos próximos anos. Essa vontade tem sido demonstrada com recentes investimento em mercados como Inglaterra, Dinamarca ou a Líbia. O banco paga um dividendo de cerca de 4% e está a cotar com um rácio do seu preço em relação ao valor contabilístico por acção de 0.68. Bastante atractivo.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
segunda-feira, abril 19, 2010
Western Union
A Western Union oferece aos seus clientes serviços de transferências de dinheiro nacional e internacional através de sua rede global de mais de 400.000 agentes externos. Trata-se da maior empresa de transferência de dinheiro do mundo, com quase 20% de quota de mercado do volume total das remessas internacionais, e uma das duas únicas empresas no mundo com uma rede de agentes verdadeiramente global. Empresa com mais de 150 anos, a Western Union tem as suas origens na antiga actividade de envio e recepção de telegramas. A expansão e evolução natural da empresa levou-a a entrar, com excelentes resultados, no negócio das transferências electrónicas de dinheiro. Uma indústria em claro crescimento, oportunidades de mercado evidentes e vantagens competitivas consideráveis, posicionam a empresa numa trajectória de sucesso para o longo prazo.
Cerca de 200 milhões de pessoas vivem fora do seu país de origem, e o crescimento contínuo da população imigrante mundial tem impulsionado o crescimento do mercado de transferência de dinheiro em cerca de 8% ao ano. Em primeiro lugar, devido ao fluxo de imigrantes de países pobres para ricos, em busca de melhores oportunidades. Quando esses imigrantes deixam os seus países de origem, muitas vezes eles deixam para trás os membros da família que precisam de apoio. Para enviar dinheiro para casa, frequentemente usam transmissores de dinheiro como a Western Union, com as redes de agentes externos que podem recolher e distribuir dinheiro em todo o mundo.
A Western Union é a empresa claramente líder, numa indústria onde a dimensão confere vantagens significativas. O negócio de transferências de dinheiro goza de economias de escala, pois os custos de processamento de transacções adicionais são mínimos. Isso dá à Western Union uma vantagem de custo significativa em relação aos seus rivais, e as suas margens operacionais são mais do dobro das dos seus concorrentes mais próximos. Além disso, a sua rede de mais de 400.000 agentes criam um efeito de rede relevante, já que cada novo agente torna a rede progressivamente mais conveniente para os clientes. Para além disso, a marca Western Union é a mais reconhecida na indústria e a dimensão da empresa permite-lhe investir significativamente com o objectivo de manter essa vantagem. Em Portugal a empresa encontra-se representada nas agências dos CTT, do Millennium BCP e da Caixa de Crédito Agrícola.
No entanto, a Western Union pode expandir a sua posição, já dominante na indústria, já que processa quase 5 vezes mais operações do que a sua concorrente mais próxima, a MoneyGram, mas tem uma quota de mercado inferior a 20%. Isso deixa a empresa com muito espaço para crescer, enquanto o sector se consolida. A empresa está a usar activamente as suas vantagens relativamente a custos para apresentar preços mais competitivos aos seus clientes, deixando para trás concorrentes menores. Além disso, existem oportunidades substanciais de crescimento em mercados em que a Western Union tem ainda muito pouca presença. Por exemplo, a Western Union estima que a região Ásia-Pacífico região seja responsável por 19% do mercado global de transferências de dinheiro, mas a empresa conta nesta zona com apenas 9% das receitas da empresa. A empresa já demonstrou que pode ser bem sucedida na expansão nesses mercados, tendo, por exemplo, aumentado a suas vendas na Índia por um factor de 6 vezes, ao longo dos últimos cinco anos. Desde que se tornou uma empresa independente, a Western Union tem também procurado novas formas de negócio, tais como pagamentos de empresa para empresa, para rentabilizar ainda mais a sua rede. Apesar de novos serviços levarem tempo para se assumirem com fontes de receitas significativas, com mais de 4 mil milhões de pessoas em todo o mundo sem conta bancária ou com serviços bancários marginais, a rede global da Western Union poderá ter possibilidades inesgotáveis.
O negócio da Western Union caracteriza-se pela sua forte produção de cash flows, ao mesmo tempo que as suas necessidades de investimento para manutenção da sua estrutura são mínimas. O custo da adição de novos agentes vai pouco mais além do custo da colocação do sinal da Western Union na janela do agente, e o cash flow da empresa, que já se cifra em 22% das das vendas (em 2009), deve aumentar no longo prazo. A situação financeira da Western Union é bastante sólida. A empresa terminou o ano de 2009 com cerca de 1,4 mil milhões de dólares de dívida líquida, um valor não muito superior ao seu cash flow anual. A gestão da empresa pretende manter o seu nível de endividamento actual, dedicando os cash flows gerados para a recompra de acções, dividendos e para aquisições.
A Western Union não tem, no entanto, ficado imune à recessão global. Menos emprego significa menos dinheiro para enviar para casa, e oportunidades mais limitadas de emprego no estrangeiro significa que um maior número de imigrantes potenciais poderão manter-se em casa. Por outro lado, embora os clientes da Western Union tendam a continuar a usar os serviços de transferências de dinheiro, eles estão a transferir menos por transacção, o que pressiona as receitas da empresa. O crescimento será difícil de atingir enquanto o mercado de trabalho não melhorar. No entanto, a Western Union, com o seu modelo de negócio extremamente rentável e um balanço estável, será um claro sobrevivente do seu sector e deverá sair desta grave conjuntura económica mais forte do que nunca, com os seus concorrentes menos rentáveis a sofrerem provavelmente muito mais. A cotação da empresa traduz um PER (Price Earnings Ratio – a relação do preço com os lucros que a empresa gera anualmente) de cerca de 13, o que historicamente é um valor bastante conservador devendo providenciar para o investidor em valor, a prazo, uma excelente rentabilidade do investimento.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
Cerca de 200 milhões de pessoas vivem fora do seu país de origem, e o crescimento contínuo da população imigrante mundial tem impulsionado o crescimento do mercado de transferência de dinheiro em cerca de 8% ao ano. Em primeiro lugar, devido ao fluxo de imigrantes de países pobres para ricos, em busca de melhores oportunidades. Quando esses imigrantes deixam os seus países de origem, muitas vezes eles deixam para trás os membros da família que precisam de apoio. Para enviar dinheiro para casa, frequentemente usam transmissores de dinheiro como a Western Union, com as redes de agentes externos que podem recolher e distribuir dinheiro em todo o mundo.
A Western Union é a empresa claramente líder, numa indústria onde a dimensão confere vantagens significativas. O negócio de transferências de dinheiro goza de economias de escala, pois os custos de processamento de transacções adicionais são mínimos. Isso dá à Western Union uma vantagem de custo significativa em relação aos seus rivais, e as suas margens operacionais são mais do dobro das dos seus concorrentes mais próximos. Além disso, a sua rede de mais de 400.000 agentes criam um efeito de rede relevante, já que cada novo agente torna a rede progressivamente mais conveniente para os clientes. Para além disso, a marca Western Union é a mais reconhecida na indústria e a dimensão da empresa permite-lhe investir significativamente com o objectivo de manter essa vantagem. Em Portugal a empresa encontra-se representada nas agências dos CTT, do Millennium BCP e da Caixa de Crédito Agrícola.
No entanto, a Western Union pode expandir a sua posição, já dominante na indústria, já que processa quase 5 vezes mais operações do que a sua concorrente mais próxima, a MoneyGram, mas tem uma quota de mercado inferior a 20%. Isso deixa a empresa com muito espaço para crescer, enquanto o sector se consolida. A empresa está a usar activamente as suas vantagens relativamente a custos para apresentar preços mais competitivos aos seus clientes, deixando para trás concorrentes menores. Além disso, existem oportunidades substanciais de crescimento em mercados em que a Western Union tem ainda muito pouca presença. Por exemplo, a Western Union estima que a região Ásia-Pacífico região seja responsável por 19% do mercado global de transferências de dinheiro, mas a empresa conta nesta zona com apenas 9% das receitas da empresa. A empresa já demonstrou que pode ser bem sucedida na expansão nesses mercados, tendo, por exemplo, aumentado a suas vendas na Índia por um factor de 6 vezes, ao longo dos últimos cinco anos. Desde que se tornou uma empresa independente, a Western Union tem também procurado novas formas de negócio, tais como pagamentos de empresa para empresa, para rentabilizar ainda mais a sua rede. Apesar de novos serviços levarem tempo para se assumirem com fontes de receitas significativas, com mais de 4 mil milhões de pessoas em todo o mundo sem conta bancária ou com serviços bancários marginais, a rede global da Western Union poderá ter possibilidades inesgotáveis.
O negócio da Western Union caracteriza-se pela sua forte produção de cash flows, ao mesmo tempo que as suas necessidades de investimento para manutenção da sua estrutura são mínimas. O custo da adição de novos agentes vai pouco mais além do custo da colocação do sinal da Western Union na janela do agente, e o cash flow da empresa, que já se cifra em 22% das das vendas (em 2009), deve aumentar no longo prazo. A situação financeira da Western Union é bastante sólida. A empresa terminou o ano de 2009 com cerca de 1,4 mil milhões de dólares de dívida líquida, um valor não muito superior ao seu cash flow anual. A gestão da empresa pretende manter o seu nível de endividamento actual, dedicando os cash flows gerados para a recompra de acções, dividendos e para aquisições.
A Western Union não tem, no entanto, ficado imune à recessão global. Menos emprego significa menos dinheiro para enviar para casa, e oportunidades mais limitadas de emprego no estrangeiro significa que um maior número de imigrantes potenciais poderão manter-se em casa. Por outro lado, embora os clientes da Western Union tendam a continuar a usar os serviços de transferências de dinheiro, eles estão a transferir menos por transacção, o que pressiona as receitas da empresa. O crescimento será difícil de atingir enquanto o mercado de trabalho não melhorar. No entanto, a Western Union, com o seu modelo de negócio extremamente rentável e um balanço estável, será um claro sobrevivente do seu sector e deverá sair desta grave conjuntura económica mais forte do que nunca, com os seus concorrentes menos rentáveis a sofrerem provavelmente muito mais. A cotação da empresa traduz um PER (Price Earnings Ratio – a relação do preço com os lucros que a empresa gera anualmente) de cerca de 13, o que historicamente é um valor bastante conservador devendo providenciar para o investidor em valor, a prazo, uma excelente rentabilidade do investimento.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
segunda-feira, abril 05, 2010
O Temperamento do Investidor
Ninguém toma más decisões intencionalmente. No entanto, elas acontecem inúmeras vezes. Na verdade, alguns dos maiores desastres da história económica recente – a queda de grandes bancos de investimento e o colapso financeiro mundial – foram o resultado de decisões aparentemente razoáveis tomadas por pessoas inteligentes. Como foi isto possível?
O processo correcto para se decidir bem, especialmente quando as decisões são de extrema complexidade e importância, entra em conflito directo com a forma como a nossa mente funciona naturalmente. Quando confrontados com situações complicadas, os nossos cérebros tendem a reverter para padrões excessivamente simplificados que obscurecem melhores abordagens para esses problemas. Mesmo quando achamos que estamos a aplicar a lógica e a razão, nós estamos, subconscientemente, a render-nos a influências sociais ou situacionais. O ramo da Economia das Finanças Comportamentais (Behavioral Finance) estuda como muitas destas limitações afectam negativamente as decisões teóricas óptimas dos agentes económicos, tornando-os indivíduos, não tanto racionais, mas racionalizantes. Aplicadas à actividade de investimento, as suas conclusões são extremamente valiosas e de grande utilidade para o investidor em valor.
O investimento não é um jogo onde o individuo com um QI de 160 bate o indivíduo com 130… Possuindo inteligência normal, o que o investidor necessita é do temperamento certo para controlar os instintos naturais que levam a que outros investidores tenham problemas com os seus investimentos”. Warren Buffett
Excesso de Confiança
Múltiplas sondagens sobre os mais variados temas demonstram que os seres humanos possuem por natureza excesso de confiança. A maior parte das pessoas acha que conduz melhor que a generalidade dos condutores, que são capazes de prever com facilidade o tempo necessário para a conclusão de determinado projecto de investimento, que o seu negócio tem maiores hipóteses de sobreviver que o do seu concorrente. As estatísticas demonstram que estas crenças são infundadas e podem levar a decisões erradas. O excesso de confiança, traduzido pelas ilusões de superioridade, de optimismo e de controlo, quando aplicado ao investimento, pode conduzir a: investimentos em áreas fora do nosso círculo de competências onde não possuímos experiência e conhecimentos suficientes; a um endividamento excessivo que pode colocar em causa os investimentos; ou a um excesso de negócios (trading) e ao consequente aumento dos custos de negociação.
Comportamento em “Rebanho”
Quando um grupo de pessoas é confrontado com um problema e chega a uma conclusão que não é do consenso geral, e mesmo quando essa minoria sabe que essa conclusão é errada, tende a suportar a mesma ideia do grupo para não ficar na desconfortável situação de ter uma opinião contrária. Os mercados estão sujeitos às emoções mais primárias da espécie humana, como o medo e a ganância, e em situações extremas, e quando reforçadas por condições de incerteza e ignorância, a tendência natural dos investidores é para se seguir cegamente o que toda a gente está a fazer, independentemente da racionalidade económica desse comportamento. Vários estudos confirmam esta ideia. Por exemplo, de 1984 a 1995, a média de retornos dos fundos de investimento americanos foi de 12.3% (contra 15.4% do S&P500, o índice de referência). No entanto, o investidor médio destes fundos apenas conseguiu obter uma rentabilidade de 6.3%. Ou seja, isto significa que nestes 12 anos o investidor em fundos de investimento poderia ter ganho 2 vezes mais se simplesmente mantivesse o seu investimento nesses fundos e quase 3 vezes mais se o mantivesse num fundo representativo do índice de referência. No entanto, o medo e a ganância levaram a que o investidor destes fundos os comprasse e vendesse nas piores alturas, precisamente quando deveria ter a atitude contrária.
Aversão a Perdas
As pessoas sentem a dor da perda financeira duas vezes mais do que o prazer de um ganho equivalente. Por exemplo, foi apresentado um jogo a dois grupos de pessoas, um de pessoas com cérebros normais e outro de pessoas com problemas cerebrais que as tornaram menos sujeitas a este género de emoções. A cada indivíduo é atribuído um capital inicial de 20$ e a liberdade para jogar um “jogo da moeda ao ar”. Cada jogo custaria 1$ e saísse cara perderia o valor correspondente ao custo do jogo e se saísse coroa ganharia 2.5$ (depois do custo). As pessoas com problemas cerebrais jogaram 84% das vezes, enquanto que as pessoas com cérebros normais jogaram 63%. O medo das perdas e o nosso ego faz-nos vender boas ideias de investimento demasiado cedo ou manter investimentos perdedores por muito tempo.
Amplificação de Eventos Recentes
A maior parte das pessoas tem a tendência para amplificar exageradamente o significado das experiências recentemente vividas. Por um lado, porque são os acontecimentos que se lembram mais facilmente, mas por outro, porque vivenciaram de pertos as consequências desses eventos. Qualquer indivíduo tem facilidade em detectar padrões com base em informação recente extremamente limitada ou em se deixar prender por convicções de curto-prazo de questionável racionalidade ou ainda de se precipitar para conclusões que não são de tão clara decisão. Por exemplo, qualquer investidor é facilmente influenciável por determinado padrão recente de resultados líquidos de uma empresa, ou inúmeras vezes fica à espera de determinado preço de compra ou de venda porque esse preço foi atingido recentemente ou ainda é conduzido para decisões de investimento influenciado pelo que leu num fórum de investimento e que foi confirmado pela performance positiva do activo em questão nesse dia. Toma-se maior atenção a notícias que confirmam a nossa ideia de investimento do que àquelas que a contrariam. Outras consequências da amplificação das experiências recentes resultam da forma como se lida com os resultados das nossas decisões de investimento. Se por um lado existe uma tendência para a apropriação excessiva de bons resultados obtidos no curto prazo como consequência de eventuais capacidades acima da média, por outro, quando os resultados são maus, são amplificados outros motivos menores para os justificar.
O investidor em valor, como indivíduo que tendencialmente se posiciona contra a maioria do mercado, deve contar no seu processo de investimento com estas limitações sérias e naturais do cérebro humano. Deve ser humilde, ter espírito de abertura, aprender com os erros e ter em atenção que: experiências passadas e os seus resultados são instrumentos válidos de análise; a procura e exploração do potencial resultado de opiniões contrárias à sua, ajudam a uma melhor clarificação das ideias base; não se deve simplificar exageradamente problemas que são intrinsecamente complexos; a influência que outros possam ter sobre ele é um condicionador relevante; se deve perceber quando realmente se deve confiar nos supostos especialistas e quando não o fazer; quando os factos mudam, se deve rever também as opiniões.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
O processo correcto para se decidir bem, especialmente quando as decisões são de extrema complexidade e importância, entra em conflito directo com a forma como a nossa mente funciona naturalmente. Quando confrontados com situações complicadas, os nossos cérebros tendem a reverter para padrões excessivamente simplificados que obscurecem melhores abordagens para esses problemas. Mesmo quando achamos que estamos a aplicar a lógica e a razão, nós estamos, subconscientemente, a render-nos a influências sociais ou situacionais. O ramo da Economia das Finanças Comportamentais (Behavioral Finance) estuda como muitas destas limitações afectam negativamente as decisões teóricas óptimas dos agentes económicos, tornando-os indivíduos, não tanto racionais, mas racionalizantes. Aplicadas à actividade de investimento, as suas conclusões são extremamente valiosas e de grande utilidade para o investidor em valor.
O investimento não é um jogo onde o individuo com um QI de 160 bate o indivíduo com 130… Possuindo inteligência normal, o que o investidor necessita é do temperamento certo para controlar os instintos naturais que levam a que outros investidores tenham problemas com os seus investimentos”. Warren Buffett
Excesso de Confiança
Múltiplas sondagens sobre os mais variados temas demonstram que os seres humanos possuem por natureza excesso de confiança. A maior parte das pessoas acha que conduz melhor que a generalidade dos condutores, que são capazes de prever com facilidade o tempo necessário para a conclusão de determinado projecto de investimento, que o seu negócio tem maiores hipóteses de sobreviver que o do seu concorrente. As estatísticas demonstram que estas crenças são infundadas e podem levar a decisões erradas. O excesso de confiança, traduzido pelas ilusões de superioridade, de optimismo e de controlo, quando aplicado ao investimento, pode conduzir a: investimentos em áreas fora do nosso círculo de competências onde não possuímos experiência e conhecimentos suficientes; a um endividamento excessivo que pode colocar em causa os investimentos; ou a um excesso de negócios (trading) e ao consequente aumento dos custos de negociação.
Comportamento em “Rebanho”
Quando um grupo de pessoas é confrontado com um problema e chega a uma conclusão que não é do consenso geral, e mesmo quando essa minoria sabe que essa conclusão é errada, tende a suportar a mesma ideia do grupo para não ficar na desconfortável situação de ter uma opinião contrária. Os mercados estão sujeitos às emoções mais primárias da espécie humana, como o medo e a ganância, e em situações extremas, e quando reforçadas por condições de incerteza e ignorância, a tendência natural dos investidores é para se seguir cegamente o que toda a gente está a fazer, independentemente da racionalidade económica desse comportamento. Vários estudos confirmam esta ideia. Por exemplo, de 1984 a 1995, a média de retornos dos fundos de investimento americanos foi de 12.3% (contra 15.4% do S&P500, o índice de referência). No entanto, o investidor médio destes fundos apenas conseguiu obter uma rentabilidade de 6.3%. Ou seja, isto significa que nestes 12 anos o investidor em fundos de investimento poderia ter ganho 2 vezes mais se simplesmente mantivesse o seu investimento nesses fundos e quase 3 vezes mais se o mantivesse num fundo representativo do índice de referência. No entanto, o medo e a ganância levaram a que o investidor destes fundos os comprasse e vendesse nas piores alturas, precisamente quando deveria ter a atitude contrária.
Aversão a Perdas
As pessoas sentem a dor da perda financeira duas vezes mais do que o prazer de um ganho equivalente. Por exemplo, foi apresentado um jogo a dois grupos de pessoas, um de pessoas com cérebros normais e outro de pessoas com problemas cerebrais que as tornaram menos sujeitas a este género de emoções. A cada indivíduo é atribuído um capital inicial de 20$ e a liberdade para jogar um “jogo da moeda ao ar”. Cada jogo custaria 1$ e saísse cara perderia o valor correspondente ao custo do jogo e se saísse coroa ganharia 2.5$ (depois do custo). As pessoas com problemas cerebrais jogaram 84% das vezes, enquanto que as pessoas com cérebros normais jogaram 63%. O medo das perdas e o nosso ego faz-nos vender boas ideias de investimento demasiado cedo ou manter investimentos perdedores por muito tempo.
Amplificação de Eventos Recentes
A maior parte das pessoas tem a tendência para amplificar exageradamente o significado das experiências recentemente vividas. Por um lado, porque são os acontecimentos que se lembram mais facilmente, mas por outro, porque vivenciaram de pertos as consequências desses eventos. Qualquer indivíduo tem facilidade em detectar padrões com base em informação recente extremamente limitada ou em se deixar prender por convicções de curto-prazo de questionável racionalidade ou ainda de se precipitar para conclusões que não são de tão clara decisão. Por exemplo, qualquer investidor é facilmente influenciável por determinado padrão recente de resultados líquidos de uma empresa, ou inúmeras vezes fica à espera de determinado preço de compra ou de venda porque esse preço foi atingido recentemente ou ainda é conduzido para decisões de investimento influenciado pelo que leu num fórum de investimento e que foi confirmado pela performance positiva do activo em questão nesse dia. Toma-se maior atenção a notícias que confirmam a nossa ideia de investimento do que àquelas que a contrariam. Outras consequências da amplificação das experiências recentes resultam da forma como se lida com os resultados das nossas decisões de investimento. Se por um lado existe uma tendência para a apropriação excessiva de bons resultados obtidos no curto prazo como consequência de eventuais capacidades acima da média, por outro, quando os resultados são maus, são amplificados outros motivos menores para os justificar.
O investidor em valor, como indivíduo que tendencialmente se posiciona contra a maioria do mercado, deve contar no seu processo de investimento com estas limitações sérias e naturais do cérebro humano. Deve ser humilde, ter espírito de abertura, aprender com os erros e ter em atenção que: experiências passadas e os seus resultados são instrumentos válidos de análise; a procura e exploração do potencial resultado de opiniões contrárias à sua, ajudam a uma melhor clarificação das ideias base; não se deve simplificar exageradamente problemas que são intrinsecamente complexos; a influência que outros possam ter sobre ele é um condicionador relevante; se deve perceber quando realmente se deve confiar nos supostos especialistas e quando não o fazer; quando os factos mudam, se deve rever também as opiniões.
Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.
Hugo Roque
quinta-feira, abril 01, 2010
Michael Mauboussin - "Think Twice"
Michael Mauboussin, the Chief Investment Strategist at Legg Mason Capital Management, a Professor at Columbia’s Business School and the author of “Think Twice: Harnessing the Power of Counterintuition,” about common investment mistakes, how to improve decision-making, and what investors can learn from the recent stock-market woes.
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