segunda-feira, abril 19, 2010

Western Union

A Western Union oferece aos seus clientes serviços de transferências de dinheiro nacional e internacional através de sua rede global de mais de 400.000 agentes externos. Trata-se da maior empresa de transferência de dinheiro do mundo, com quase 20% de quota de mercado do volume total das remessas internacionais, e uma das duas únicas empresas no mundo com uma rede de agentes verdadeiramente global. Empresa com mais de 150 anos, a Western Union tem as suas origens na antiga actividade de envio e recepção de telegramas. A expansão e evolução natural da empresa levou-a a entrar, com excelentes resultados, no negócio das transferências electrónicas de dinheiro. Uma indústria em claro crescimento, oportunidades de mercado evidentes e vantagens competitivas consideráveis, posicionam a empresa numa trajectória de sucesso para o longo prazo.

Cerca de 200 milhões de pessoas vivem fora do seu país de origem, e o crescimento contínuo da população imigrante mundial tem impulsionado o crescimento do mercado de transferência de dinheiro em cerca de 8% ao ano. Em primeiro lugar, devido ao fluxo de imigrantes de países pobres para ricos, em busca de melhores oportunidades. Quando esses imigrantes deixam os seus países de origem, muitas vezes eles deixam para trás os membros da família que precisam de apoio. Para enviar dinheiro para casa, frequentemente usam transmissores de dinheiro como a Western Union, com as redes de agentes externos que podem recolher e distribuir dinheiro em todo o mundo.

A Western Union é a empresa claramente líder, numa indústria onde a dimensão confere vantagens significativas. O negócio de transferências de dinheiro goza de economias de escala, pois os custos de processamento de transacções adicionais são mínimos. Isso dá à Western Union uma vantagem de custo significativa em relação aos seus rivais, e as suas margens operacionais são mais do dobro das dos seus concorrentes mais próximos. Além disso, a sua rede de mais de 400.000 agentes criam um efeito de rede relevante, já que cada novo agente torna a rede progressivamente mais conveniente para os clientes. Para além disso, a marca Western Union é a mais reconhecida na indústria e a dimensão da empresa permite-lhe investir significativamente com o objectivo de manter essa vantagem. Em Portugal a empresa encontra-se representada nas agências dos CTT, do Millennium BCP e da Caixa de Crédito Agrícola.

No entanto, a Western Union pode expandir a sua posição, já dominante na indústria, já que processa quase 5 vezes mais operações do que a sua concorrente mais próxima, a MoneyGram, mas tem uma quota de mercado inferior a 20%. Isso deixa a empresa com muito espaço para crescer, enquanto o sector se consolida. A empresa está a usar activamente as suas vantagens relativamente a custos para apresentar preços mais competitivos aos seus clientes, deixando para trás concorrentes menores. Além disso, existem oportunidades substanciais de crescimento em mercados em que a Western Union tem ainda muito pouca presença. Por exemplo, a Western Union estima que a região Ásia-Pacífico região seja responsável por 19% do mercado global de transferências de dinheiro, mas a empresa conta nesta zona com apenas 9% das receitas da empresa. A empresa já demonstrou que pode ser bem sucedida na expansão nesses mercados, tendo, por exemplo, aumentado a suas vendas na Índia por um factor de 6 vezes, ao longo dos últimos cinco anos. Desde que se tornou uma empresa independente, a Western Union tem também procurado novas formas de negócio, tais como pagamentos de empresa para empresa, para rentabilizar ainda mais a sua rede. Apesar de novos serviços levarem tempo para se assumirem com fontes de receitas significativas, com mais de 4 mil milhões de pessoas em todo o mundo sem conta bancária ou com serviços bancários marginais, a rede global da Western Union poderá ter possibilidades inesgotáveis.

O negócio da Western Union caracteriza-se pela sua forte produção de cash flows, ao mesmo tempo que as suas necessidades de investimento para manutenção da sua estrutura são mínimas. O custo da adição de novos agentes vai pouco mais além do custo da colocação do sinal da Western Union na janela do agente, e o cash flow da empresa, que já se cifra em 22% das das vendas (em 2009), deve aumentar no longo prazo. A situação financeira da Western Union é bastante sólida. A empresa terminou o ano de 2009 com cerca de 1,4 mil milhões de dólares de dívida líquida, um valor não muito superior ao seu cash flow anual. A gestão da empresa pretende manter o seu nível de endividamento actual, dedicando os cash flows gerados para a recompra de acções, dividendos e para aquisições.

A Western Union não tem, no entanto, ficado imune à recessão global. Menos emprego significa menos dinheiro para enviar para casa, e oportunidades mais limitadas de emprego no estrangeiro significa que um maior número de imigrantes potenciais poderão manter-se em casa. Por outro lado, embora os clientes da Western Union tendam a continuar a usar os serviços de transferências de dinheiro, eles estão a transferir menos por transacção, o que pressiona as receitas da empresa. O crescimento será difícil de atingir enquanto o mercado de trabalho não melhorar. No entanto, a Western Union, com o seu modelo de negócio extremamente rentável e um balanço estável, será um claro sobrevivente do seu sector e deverá sair desta grave conjuntura económica mais forte do que nunca, com os seus concorrentes menos rentáveis a sofrerem provavelmente muito mais. A cotação da empresa traduz um PER (Price Earnings Ratio – a relação do preço com os lucros que a empresa gera anualmente) de cerca de 13, o que historicamente é um valor bastante conservador devendo providenciar para o investidor em valor, a prazo, uma excelente rentabilidade do investimento.

Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.

Hugo Roque

segunda-feira, abril 05, 2010

O Temperamento do Investidor

Ninguém toma más decisões intencionalmente. No entanto, elas acontecem inúmeras vezes. Na verdade, alguns dos maiores desastres da história económica recente – a queda de grandes bancos de investimento e o colapso financeiro mundial – foram o resultado de decisões aparentemente razoáveis tomadas por pessoas inteligentes. Como foi isto possível?

O processo correcto para se decidir bem, especialmente quando as decisões são de extrema complexidade e importância, entra em conflito directo com a forma como a nossa mente funciona naturalmente. Quando confrontados com situações complicadas, os nossos cérebros tendem a reverter para padrões excessivamente simplificados que obscurecem melhores abordagens para esses problemas. Mesmo quando achamos que estamos a aplicar a lógica e a razão, nós estamos, subconscientemente, a render-nos a influências sociais ou situacionais. O ramo da Economia das Finanças Comportamentais (Behavioral Finance) estuda como muitas destas limitações afectam negativamente as decisões teóricas óptimas dos agentes económicos, tornando-os indivíduos, não tanto racionais, mas racionalizantes. Aplicadas à actividade de investimento, as suas conclusões são extremamente valiosas e de grande utilidade para o investidor em valor.

O investimento não é um jogo onde o individuo com um QI de 160 bate o indivíduo com 130… Possuindo inteligência normal, o que o investidor necessita é do temperamento certo para controlar os instintos naturais que levam a que outros investidores tenham problemas com os seus investimentos”. Warren Buffett

Excesso de Confiança

Múltiplas sondagens sobre os mais variados temas demonstram que os seres humanos possuem por natureza excesso de confiança. A maior parte das pessoas acha que conduz melhor que a generalidade dos condutores, que são capazes de prever com facilidade o tempo necessário para a conclusão de determinado projecto de investimento, que o seu negócio tem maiores hipóteses de sobreviver que o do seu concorrente. As estatísticas demonstram que estas crenças são infundadas e podem levar a decisões erradas. O excesso de confiança, traduzido pelas ilusões de superioridade, de optimismo e de controlo, quando aplicado ao investimento, pode conduzir a: investimentos em áreas fora do nosso círculo de competências onde não possuímos experiência e conhecimentos suficientes; a um endividamento excessivo que pode colocar em causa os investimentos; ou a um excesso de negócios (trading) e ao consequente aumento dos custos de negociação.

Comportamento em “Rebanho”

Quando um grupo de pessoas é confrontado com um problema e chega a uma conclusão que não é do consenso geral, e mesmo quando essa minoria sabe que essa conclusão é errada, tende a suportar a mesma ideia do grupo para não ficar na desconfortável situação de ter uma opinião contrária. Os mercados estão sujeitos às emoções mais primárias da espécie humana, como o medo e a ganância, e em situações extremas, e quando reforçadas por condições de incerteza e ignorância, a tendência natural dos investidores é para se seguir cegamente o que toda a gente está a fazer, independentemente da racionalidade económica desse comportamento. Vários estudos confirmam esta ideia. Por exemplo, de 1984 a 1995, a média de retornos dos fundos de investimento americanos foi de 12.3% (contra 15.4% do S&P500, o índice de referência). No entanto, o investidor médio destes fundos apenas conseguiu obter uma rentabilidade de 6.3%. Ou seja, isto significa que nestes 12 anos o investidor em fundos de investimento poderia ter ganho 2 vezes mais se simplesmente mantivesse o seu investimento nesses fundos e quase 3 vezes mais se o mantivesse num fundo representativo do índice de referência. No entanto, o medo e a ganância levaram a que o investidor destes fundos os comprasse e vendesse nas piores alturas, precisamente quando deveria ter a atitude contrária.

Aversão a Perdas

As pessoas sentem a dor da perda financeira duas vezes mais do que o prazer de um ganho equivalente. Por exemplo, foi apresentado um jogo a dois grupos de pessoas, um de pessoas com cérebros normais e outro de pessoas com problemas cerebrais que as tornaram menos sujeitas a este género de emoções. A cada indivíduo é atribuído um capital inicial de 20$ e a liberdade para jogar um “jogo da moeda ao ar”. Cada jogo custaria 1$ e saísse cara perderia o valor correspondente ao custo do jogo e se saísse coroa ganharia 2.5$ (depois do custo). As pessoas com problemas cerebrais jogaram 84% das vezes, enquanto que as pessoas com cérebros normais jogaram 63%. O medo das perdas e o nosso ego faz-nos vender boas ideias de investimento demasiado cedo ou manter investimentos perdedores por muito tempo.

Amplificação de Eventos Recentes

A maior parte das pessoas tem a tendência para amplificar exageradamente o significado das experiências recentemente vividas. Por um lado, porque são os acontecimentos que se lembram mais facilmente, mas por outro, porque vivenciaram de pertos as consequências desses eventos. Qualquer indivíduo tem facilidade em detectar padrões com base em informação recente extremamente limitada ou em se deixar prender por convicções de curto-prazo de questionável racionalidade ou ainda de se precipitar para conclusões que não são de tão clara decisão. Por exemplo, qualquer investidor é facilmente influenciável por determinado padrão recente de resultados líquidos de uma empresa, ou inúmeras vezes fica à espera de determinado preço de compra ou de venda porque esse preço foi atingido recentemente ou ainda é conduzido para decisões de investimento influenciado pelo que leu num fórum de investimento e que foi confirmado pela performance positiva do activo em questão nesse dia. Toma-se maior atenção a notícias que confirmam a nossa ideia de investimento do que àquelas que a contrariam. Outras consequências da amplificação das experiências recentes resultam da forma como se lida com os resultados das nossas decisões de investimento. Se por um lado existe uma tendência para a apropriação excessiva de bons resultados obtidos no curto prazo como consequência de eventuais capacidades acima da média, por outro, quando os resultados são maus, são amplificados outros motivos menores para os justificar.

O investidor em valor, como indivíduo que tendencialmente se posiciona contra a maioria do mercado, deve contar no seu processo de investimento com estas limitações sérias e naturais do cérebro humano. Deve ser humilde, ter espírito de abertura, aprender com os erros e ter em atenção que: experiências passadas e os seus resultados são instrumentos válidos de análise; a procura e exploração do potencial resultado de opiniões contrárias à sua, ajudam a uma melhor clarificação das ideias base; não se deve simplificar exageradamente problemas que são intrinsecamente complexos; a influência que outros possam ter sobre ele é um condicionador relevante; se deve perceber quando realmente se deve confiar nos supostos especialistas e quando não o fazer; quando os factos mudam, se deve rever também as opiniões.

Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.

Hugo Roque

quinta-feira, abril 01, 2010

Michael Mauboussin - "Think Twice"

Michael Mauboussin, the Chief Investment Strategist at Legg Mason Capital Management, a Professor at Columbia’s Business School and the author of “Think Twice: Harnessing the Power of Counterintuition,” about common investment mistakes, how to improve decision-making, and what investors can learn from the recent stock-market woes.