A Procura da Margem de Segurança

“Confrontado com o desafio de divulgar o segredo do investimento seguro em três palavras, arrisco o lema: Margem de Segurança.” Benjamin Graham

É no Capítulo 8 de “The Intelligent Investor” que Benjamin Graham, o Pai da filosofia de Investimento em Valor, descreve a ideia de Margem de Segurança: todo o investidor, tendo presente o objectivo da preservação do capital, deve procurar em todos os seus investimentos, uma diferença razoável entre o valor que atribui ao negócio e o preço a que o pode adquirir, de forma a proteger-se caso ocorra algum acontecimento desfavorável e a potenciar o seu investimento caso a sua análise se confirme. Nas palavras do seu discípulo, Warren Buffett: “Nunca dependa de uma boa venda. Obtenha um preço de compra tão atractivo que até uma venda medíocre produza bons resultados”.

No entanto, no campo da análise e prospecção de investimentos, o investidor em valor pode e deve procurar outras fontes de segurança para os seus investimentos que não só o desconto em relação ao valor intrínseco. Assim, pode-se: 1) seleccionar negócios com balanços saudáveis e com potencial de criação de valor; 2) explorar oportunidades de investimento em períodos de dificuldades conjunturais; 3) utilizar estimativas conservadoras que conduzam a um maior conforto na análise e determinação do valor intrínseco. Todos estes elementos podem contribuir decisivamente para o fortalecimento da robustez da margem de segurança.

Certas características dos negócios protegem os accionistas e posicionam a empresa para a criação de valor a médio-longo prazo. Um rácio de dívida baixo em relação aos capitais próprios aplicados é uma forma de salvaguardar o futuro da empresa contra imprevistos do negócio que potencialmente podem comprometer a posição competitiva da empresa. Recessões, litígios custosos ou desvalorizações de activos, podem colocar uma empresa aparentemente equilibrada, numa situação de grave dificuldade de liquidez.

Um endividamento muito reduzido pode também atribuir ao título algum potencial de criação de valor através da alavancagem do negócio. A tomada de dívida em montantes considerados conservadores e sem colocar em perigo o futuro da empresa pode ser benéfico para o negócio, na medida em que existem ganhos fiscais que podem ser aproveitados pelo facto de os juros suportados serem considerados custos, o que se traduz numa poupança de impostos.

A qualidade dos activos do balanço de uma empresa pode ser outra fonte de segurança do investimento. A posse de activos valiosos como imóveis ou terrenos bem localizados, de activos líquidos como dinheiro ou depósitos, de activos maioritariamente tangíveis e facilmente valoráveis, contribui para uma maior certeza na aferição do valor que os accionistas têm no balanço da empresa o que, aliado a uma dívida reduzida, e tendo em conta o preço de mercado desses activos, pode representar uma oportunidade segura de investimento.

Também a selecção de negócios em áreas dentro das competências de análise permite elevar o grau de confiança da avaliação da empresa. Estruturas de negócio simples, bem definidas, com mercados e produtos claramente estabelecidos, margens consistentes e perspectivas de crescimento perceptíveis, facilitam e ajudam a análise.

Uma recessão, um problema de um determinado sector de actividade ou uma dificuldade pontual de uma empresa, podem criar o clima ideal para a pesquisa de investimentos lucrativos. São circunstâncias conjunturais que no mercado podem ter consequências desastrosas em termos do desempenho das cotações dos títulos afectados e que podem criar excelentes oportunidades se nos focarmos no valor desses negócios a prazo e tendo em conta condições normais de actividade. Em períodos de dificuldade os lucros das empresas caiem, as margens comprimem-se e as dívidas acumulam-se. Os rácios financeiros deterioram-se e a incerteza acerca da evolução futura do negócio intensifica-se. No entanto, assistimos muitas vezes que as consequentes correcções nas cotações vão muito para lá do razoável com o mercado a reagir exageradamente às más notícias. Deste modo, é criada uma margem de segurança confortável suportada na expectativa de uma futura melhoria do clima económico, da estabilização das condições do sector ou da resolução dos problemas específicos da empresa. Estes cenários devem ser cuidadosamente analisados, bem como a capacidade operacional e financeira da empresa em superar tais dificuldades.

Aquando da estimativa do valor de um negócio são necessárias considerações relativamente à evolução futura da empresa. Qual será o crescimento dos lucros da empresa nos próximos anos? A empresa manterá a sua posição competitiva? Conseguirá manter as suas margens de lucro? Necessitará de avultados investimentos para manter ou expandir o negócio? Que taxa de desconto (taxa de retorno do negócio exigida pelo accionista) devemos utilizar para actualizar os cash flows previstos? Todas estas questões necessitam de ser respondidas, mas o investimento fica mais protegido se forem respondidas de forma mais conservadora. Provavelmente o valor calculado para o negócio será menor nestas circunstâncias mas, por outro lado, transmite maior certeza e conforto.

Todos estes factores contribuem para a definição de uma margem de segurança forte, que será a base sustentável para uma política bem sucedida de investimentos com valor.

Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.

Hugo Roque