sábado, agosto 07, 2010

Sonae Capital: Avaliação (2ª Parte)

Desde o spin-off da Sonae Capital da Sonae SGPS que a sua a cotação apenas tem conhecido desvalorizações, resvalando do seu preço de abertura de 1.57 para o mais recente 0.52. A crise económica mundial afectou decisivamente o seu negócio com as vendas dos seus empreendimentos imobiliários a paralisarem.

No entanto, para o investidor em valor, estas alturas poderão ser as ideais para se encontrar activos subavaliados. Sendo esta uma empresa com uma actividade fundamentalmente assente na qualidade e valor dos activos que comercializa, o melhor método de análise da Sonae Capital deve centrar-se na avaliação dos seus activos, ou seja, do seu balanço.

Verificamos, desde logo, que o seu valor contabilístico (ou seja, activos menos o total das suas dívidas) cifra-se nos 1.23, significativamente acima da cotação actual. No entanto, esta pode ser um análise muito simplista pois pode contar com activos no balanço mal avaliados. Por exemplo, pode acontecer que muitos activos fixos que são adquiridos ou desenvolvidos pela empresa acabam por figurar no balanço aos preços de aquisição ou de custo, que nada tem a ver com o seu valor real. Ou então com os activos intangíveis como o goodwill, que resultam da aquisição de activos acima do seu valor contabilístico e que permanecem no balanço embora o seu valor possa ser questionável. Deste modo, uma análise mais rigorosa do valor do activos e consequentemente dos capitais próprios da Sonae Capital deve ser imposta, por forma a se chegar a um valor intrínseco mais real.

Recorrendo a informação divulgada pela empresa sobre o valor de mercado das unidades imobiliárias disponíveis para venda nos vários empreendimentos da empresa e nomeadamente no Tróia Resort, complementada por informação obtida junto do gabinete de relações com os investidores e ainda por uma avaliação de todo o património imobiliário realizada pela Cushman & Wakefield (que anualmente faz esta avaliação para a Sonae Capital) de 31/12/2009, procedemos a uma avaliação do balanço da empresa e o cálculo do respectivo valor intrínseco.

A avaliação da Cushman & Wakefield (C&W) compreende não só a avaliação de empreendimentos em comercialização, como Tróia Resort e City Flats, mas também o valor actulizado líquido de projectos futuros a serem desenvolvidos e ainda o valor de todo o restante património imobiliário da empresa, que vai desde hotéis 5 estrelas a outros terrenos e parques empresariais. Esta avaliação tem um peso relevante no resultado final desta análise pelo que é necessário realçar o carácter subjectivo dos seus valores que são utilizados para esta avaliação. De seguida, deixamos o resumo desta análise da C&W:


De notar que para a avaliação seguinte não entramos em linha de conta com algumas empresas totalmente detidas pela Sonae Capital e que são geradoras de resultados (como a Selfrio, o Solinca, a Box Lines e a Atlantic Ferries), na medida em que esta avaliação concentra-se unicamente na avaliação de activos. Deste modo, este valor não é tido em conta na avaliação pelo que deverá ser considerado como mais um factor a ter em conta e a contribuir para o reforço da margem de segurança do investimento.

Na seguinte análise são somadas os vários activos detidos pela Sonae Capital, bem como rubricas do balanço sobre as quais é possível termos alguma certeza em relação ao seu valor. São excluídas da avaliação rubricas mais subjectivas como diferenças de consolidação.

No final são calculados dois valores intrínsecos: um tendo em conta unicamente os activos tangíveis da Sonae Capital e efectivamente detidos para comercialização e um segundo valor que adiciona ainda o valor possível de futuros projectos a serem desenvolvidos, devidamente actualizados para o momento actual.


Observando um valor intrínseco dos activos tangíveis de 1,28 a Sonae Capital apresenta uma margem de segurança bastante razoável, até levando em conta que não estamos a incluir todas a componentes de valor da empresa na avaliação, nomeadamente as empresas de que falamos, pelo que a prazo deverá provar ser um investimento proveitoso.

Disclaimer: Este comentário consiste unicamente numa opinião do autor e nunca uma recomendação de compra ou venda. As compras e as vendas são da responsabilidade do investidor, bem como os lucros ou as perdas daí resultantes. O Autor pode ter, e provavelmente tem, posições nos títulos referidos. Em caso de dúvida, o investidor deverá procurar contactar um intermediário financeiro, a Euronext ou a CMVM.

Hugo Roque

1 comentário:

UIQUI! disse...

Hugo,

O teu primeiro post sobre a Sonae Capital, deixou-me com curiosidade e fiz uma analise sobre a empresa. Embora não esteja muito à vontade com a avaliação de activos, também tinha chegado à conclusão que existia uma boa margem de segurança associada a um investimento nesta empresa. Facto que me levou a adquirir uma pequena posição na empresa.

Não quis deixar de agradecer a ideia e o excelente trabalho na avaliação da Sonae Capital.

Continua o bom trabalho,

Joaquim